Pre-IPO投资科创板项目 遭遇“矛盾体”:投资估值PE向左,LP向右?

  看着7月22日首批科创板上市公司开盘大涨约140%,一位PE基金合伙人赵诚(化名)坦言自己感受到更大的业绩压力。

  “一面是个人LP对项目科创板退出的回报预期水涨船高,一面是不少拟科创板上市的Pre-IPO项目报价大幅上涨。”他认为,此消彼长之下,PE机构Pre-IPO投资科创板项目的业绩压力骤然增加不少。

  更令他烦恼的是,过去一周多位个人LP天天打电话询问“已投资的项目何时能登陆科创板”,“项目科创板退出的累计回报倍数是不是超过10倍”。

  毕竟,首批科创板上市公司开盘大涨能创造较高的PE投资回报率,有其“特殊性”。即保荐券商给予一定幅度的价格折价,令首批科创板上市公司新股申购价格较低而触发大涨,随着上述“红利”褪去,未来项目科创板退出的回报率能有多少,主要取决于项目自身的业绩增长基本面与资本市场认可度。

  “但我们不能直接压低个人LP的期望值,以免节外生枝。”他向21世纪经济报道记者坦言,这或许也是PE基金布局科创板正面临的“幸福与烦恼”。

  LP高回报预期“遭遇”Pre-IPO高估值

  赵诚遇到的窘境,也发生在其他PE机构身上。

  一家国内中型PE基金投资总监薛强(化名)透露,他手里有一份名单,都是此前多个地方政府推荐的拟科创板上市企业项目。

  “两个月前,我们调研考察了其中数家科创企业,当时他们给出的Pre-IPO报价差不多是15-23倍市盈率。”他回忆说,然而,随着7月22日首批科创板上市公司开盘大涨约140%,他发现原先的Pre-IPO投资价格已经“OUT”(出局)。

  “上周我们前往其中一家拟科创板上市企业敲定Pre-IPO投资协议细节,突然被告知需要提价才有机会从众多竞争对手里拿到相应的股权份额。”薛强透露。对方开出的新报价也让他们大吃一惊,对应的市盈率飙涨至35倍,原因是科创板首批25家企业平均发行市盈率49倍,加之它们开盘首日股价大涨140%,进一步抬高一级市场Pre-IPO投资估值。

  他坦言,当时他迅速联系基金多位合伙人举行紧急会议,讨论是否高价入股,但多位基金合伙人的一致意见是“价格偏高,宁可放弃也不要赌二级市场股价飙涨几率”。

  “没想到LP不干了。”薛强告诉记者,近日他接到多位个人LP的电话,要求给出不投资的“合理”原因。在他们看来,尽管这个项目Pre-IPO价格较高,但它登陆科创板后只要股价大涨,同样能创造丰厚的项目退出回报。甚至有些LP坦言PE基金根本不懂二级市场,才会错失如此好的项目投资机会。

  这让他顿时陷入尴尬境地,这些个人富豪LP干脆提出让PE基金先拿到上述项目Pre-IPO股权份额,他们再以个人名义参与投资,PE基金照样收取相应的管理费,但上述项目所有的投资回报归他们个人所有。

  “此举可能会引发基金其他LP的不满,甚至怀疑我们与这些个人LP存在内幕交易以损害其他LP的利益。”薛强无奈表示。因此他只能召集基金多位重要LP举行会议,讨论是否允许这些个人富豪LP以个人名义参投上述项目Pre-IPO。

  不过,他所在的PE基金内部随之专门制定了科创板项目股权投资底线。若科创板项目股权投资报价过高,基金宁可直接放弃,也不愿“冒险”博取高回报。

  投资策略“向前看”捷径难寻

  鉴于近日科创板Pre-IPO项目投资价格迅速大幅上涨,不少PE基金被迫将投资策略“向前看”,即将更多资金投向科创企业A-B轮股权。

  “不过,这也考验PE基金的投资眼光。”薛强向记者指出。其实多数PE基金都储备了大量有望登陆科创板的高新技术初创企业,但到底哪些企业可以最终迈入科创板资本市场,主要取决于企业自身业绩增长基本面与行业发展前景;要找出这些潜力企业,则需要PE基金“慧眼识珠”。

  一家国内大型PE机构合伙人透露,不少PE机构因此很快找到获取科创板潜力企业的捷径,即他们加快引入政府引导基金的资金,一方面以此加强与地方政府的联系,可以了解到各地政府部门对当地高新技术企业登陆科创板的扶持力度,进而择优投资;另一方面不少政府引导基金对初创期项目投资采取“保本退出”的操作机制,即投资5年后实现投资本金退出,相应项目投资收益“让利”给基金其他LP与GP,由此更能满足其他LP对科创板项目退出的回报预期。

  “这种做法可能短期内有效,但未必持续。”他指出。究其原因,这种做法本质上依然延续着“Pre-IPO”的操作思路,只不过将项目投资“前移”而已。但随着科创板交易规则日益完善严格,未来真正能脱颖而出实现较高项目退出回报的科创板上市公司,必然具备良好的业绩增长基本面与资本市场认可度,绝不是“走上述捷径”就能实现的。

  国内大型PE机构人士透露,近日他所在的PE机构专门扩充了投后管理团队人数,以此帮助更多具有高新技术研发能力的初创企业“蜕变成”高成长性独家兽企业,进而提高他们登陆科创板的几率。

  “不过,不少个人富豪LP觉得此举导致项目投资-退出周期偏长,不如参与拟科创板上市项目Pre-IPO赚快钱来得舒服。”他坦言。但是,科创板的注册制IPO模式,必然会压缩一二级市场估值价差,导致Pre-IPO投资策略的实际回报很可能跑输LP预期值。

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